دکتر على سنگینیان / معاون مطالعات اقتصادى شرکت بورس
موضوع لزوم دخالت بانک هاى مرکزى و یا چگونگى دخالت آنان در بازار سهام و واکنش به تغییرات قیمت به ویژه هنگام تشکیل حباب هاى قیمتى، اگرچه از گذشته مورد بحث بوده و موافقان و مخالفان جدى در میان اقتصاددانان داشته است اما از زمان شروع بحران هاى مالى اخیر در بازارهاى جهانى، به اوج خود رسیده و گاه تصمیم سازى مقامات پولى و مالى در کشورهاى درگیر بحران را با چالش روبه رو کرده است.گروه اول که مخالف دخالت بانک مرکزى در بازار سهام از طریق تغییرات نرخ بهره هستند، عقیده دارند که بازارهاى مالى از کارایى لازم برخوردار هستند و از این رو، قیمت تعیین شده براى دارایى ها در بازار، بازتاب دهنده اطلاعات موجود است و چون بانک هاى مرکزى اطلاعات بیشترى نسبت به بازار ارائه نمى کنند، نمى توانند بر قیمت ها اثر بگذارند و به همین دلیل نباید در پى تغییر قیمت دارایى هاى مالى از طریق سیاست هاى پولى باشند.
این مکتب فکرى که آلن گریسپن و بن برنانکى، رئیسان پیشین و فعلى فدرال رزرو هم از طرفداران آن هستند، همچنین عقیده دارند که حباب هاى قیمتى، قابل پیش بینى نیستند و حتى اگر این حباب ها از قبل هم قابل تشخیص باشند، نرخ بهره، ابزار کارایى براى از بین بردن آن ها نیست و تمام کارى که بانک هاى مرکزى در این شرایط مى توانند انجام دهند، محدود کردن خسارات ناشى از ترکیدن حباب ها است. بنابراین بهتر است، بانک هاى مرکزى با پائین نگه داشتن نرخ تورم، محیط مناسبى براى رشد بادوام اقتصادى ایجاد کنند و از این طریق، احتمال ایجاد حباب هاى قیمتى را به حداقل برسانند.
دیدگاه فکرى دوم که طرفدار حضور بانک مرکزى در بحران هاى مالى و تلاش آن براى تأثیرگذارى بر قیمت سهام از طریق تغییرات نرخ بهره هستند، استدلال مى کنند که قیمت دارایى هاى مالى همواره با حباب و سقوط و به عبارت دیگر، چرخه هاى شدید رونق و رکود همراه است و این امر به طور حتم بر ثبات بازارهاى مالى تأثیرگذار است، لذا ضرورى است، بانک هاى مرکزى به عنوان نهاد مسئول حفظ ثبات اقتصادى، با اعمال سیاست هاى پولى( تغییر نرخ بهره) قیمت دارایى هاى مالى را کنترل کنند و مانع ایجاد حباب قیمتى در بازار مالى شوند. حباب قیمتى که همواره سقوط قیمت ها را به دنبال دارد. برخى از طرفداران این دیدگاه، حتى معتقد به تعیین هدف قیمتى مشخص براى دارایى هاى مالى هستند که به طور خودکار، منجر به هدف گذارى نرخ مشخصى براى تورم خواهد شد.
براى بررسى این دو دیدگاه و پاسخگویى به این سؤال که آیا بانک مرکزى مى تواند با واکنش نشان دادن به نوسان قیمت دارایى هاى مالى یا اتخاذ سیاست «ایستادگى در برابر باد»، باعث افزایش ثبات اقتصادى شود، بتازگى مطالعه اى توسط پل دى گروا از مشاوران مرکز مطالعات اروپایى(CEPS) انجام شده است. بر اساس این مطالعه که مبتنى بر نگرش انتظارات عقلایى است، اتخاذ سیاست «ایستادگى در برابر باد» یا تغییر نرخ بهره براى کاهش نوسان قیمت سهام، باعث بهبود ثبات اقتصادى مى شود.
به عبارت دیگر بانک مرکزى با تغییر نرخ بهره بر قیمت سهام اثر مى گذارد و از طریق بهبود مبادله بین تولید و تورم، باعث کاهش نوسان آن ها شده و به طور معنى دارى ثبات اقتصادى را تقویت مى کند. اما جالب این که، این نتایج فقط در محیط هاى اقتصادى که تورم در آن ها هدف گذارى شده باشد و این هدف گذارى از شایستگى اعتبار (Credibility هدف گذارى که مردم فکر کنند حفظ و موفق خواهد شد) برخوردار باشد، مشاهده مى شود. به عبارت دیگر دخالت بانک مرکزى در بازارهاى مالى کشورهایى که از سیاست هاى شایسته اعتبار براى کنترل تورم استفاده نمى کنند منجر به بهبود شرایط کلان اقتصادى نمى شود.
این مطالعه تا حدودى عقاید گروه اول را تأیید مى کند و علت آن هم روشن است چون هدف گذارى تورم، ابزار کارآمدى براى تثبیت اقتصادى و به نوعى شرط لازم براى ایجاد و تداوم رشد با ثبات اقتصادى است، اما شرط کافى نیست. بانک مرکزى با استفاده از سیاست «ایستادگى در برابر باد» در محیط هاى اقتصادى یادشده، باعث کاهش دامنه حباب ها و سقوط قیمت ها مى شود و با فراهم آوردن شرط کافى، به ثبات اقتصادى کمک مى کند. علت موفق نبودن این سیاست درکشورهاى برخوردار از تورم بالا نیز فراهم نبودن شرط لازم براى ایجاد ثبات اقتصادى است و بنابراین مداخله بانک مرکزى در بازار سهام هم به دلیل مهیا نبودن شرایط لازم، نمى تواند به بهبود شرایط اقتصادى کشور کمک کند.