پدیده‌های اقتصادی اثرگذار بر بازار سرمایه

دکتر مرتضی ایمانی‌زاده / دکترای اقتصاد - گرایش توسعه و برنامه‌ریزی
در تاریخ اقتصادی ایران دو مقطع یعنی سال 1321 و 1324 وجود دارد که تورم در این سالها بالای 50 درصد بود. آن هم به دلیل جنگ بود. از زمان قاجاریه تا سال 1357 به جز سالهای جنگ در هیچ جا تورم ایران به 50 درصد نرسیده و در سال 1374 تورمی که تجربه کردیم و هنوز هم این تورم دو رقمی را تجربه می‌کنیم، پدید‍ۀ کاملاً منحصر به فرد در اقتصاد ایران است. این پدیده متأسفانه به شکل ناسالم می‌آید بازار سرمایه را تحت تأثیر می‌گذارد و شروع به تخریب آن می‌کند.
وقتی تولید ناخالص داخلی با قیمت جاری و ثابت را با هم مقایسه می‌کنیم شکاف بسیار قابل توجهی وجود دارد. این شکاف نشاندهنده تورم در جامعه است. وقتی قیمتها به مرور و مستمر افزایش پیدا می‌کند قاعدتاً فشار روی بودجه وارد می‌شود. بودجه را با کسری مواجه می‌کند، درآمدهای واقعی مردم کم می‌شود و در نهایت موجب گسترش دلالی و کارهای غیر تولیدی در جامعه می‌شود. همان‌طور که شاهد بودید تا سال 1370 و 1376 این کار به وفور وجود داشت و استمرار یافت و در بخش‌هایی از اقتصاد ایران در شرایط فعلی هم وجود دارد.
نکته جالب توجهی که از دید بسیاری از کارشناسان اقتصادی در بعد از انقلاب پوشیده مانده بود این بود که علت تورم چیست؟
متأسفانه بعد از انقلاب چون فکر می‌کردیم با تشکیل سازمانهای کنترلی مثل سازمان بازرسی و نظارت و سازمان تعزیزات حکومتی و غیره می‌توانیم تورم را مهار کنیم در واقع آتش تورم را تندتر کردیم. چون تورم افزایش یافت، نرخ ارز هم بالا رفت. اما چون این دو با هم بالا رفتند همه فکر کردند که چون دلار گران شده، تورم بالا رفته است. در حالی که علت بالا رفتن این دو گسترش بی‌رویه نقدینگی بود.
مطالعات متعدد نشان می‌دهد که ضریب همبستگی تورم و حجم نقدینگی (حجم پول بسیار بالاست. همچنین این مطالعات نشان می‌دهد که علت اصلی تورم در اقتصاد ایران افزایش بی‌رویه حجم نقدینگی در اقتصاد است در کشورهای توسعه‌یافته معمولاً تورم، افزایش حجم نقدینگی چیزی حدود 5 درصد یا 6 درصد است و اگر خیلی زیاد افزایش یابد به 7 درصد می‌رسد.
در زمان آقای هاشمی افزایش نقدینگی به طور میانگین 28 یا 29 درصد در سال بوده است و فقط در سال 1374، 38 درصد پول موجود در جامعه افزایش پیدا کرد. از این نظر تا حدی در حال نزدیک شدن به سیاستهای آمریکای لاتین بودیم که ارقام پولی نجومی را تجربه کردند. اما خوشبختانه جلوی افزایش نقدینگی در سال 75 گرفته شد و به یک نحو تورم مهار شد. در سال 1375 این حجم نقدینگی با مدیریت جدید بانک مرکزی رو به کندی گذاشت و الان به زیر 20 درصد رسیده است که به نسبت بالا است ولی در هر حال موجب شد تورم به میزان زیادی در اقتصاد ایران تحت کنترل قرار گیرد. وجود تورمهای بالا قاعدتاً سودآوری را در خیلی از شاخه‌های اقتصاد ایجاد می‌کند. قیمت زمین بالا می‌رود، همه پولشان را برای خرید زمین می‌دهند؛ قیمت سکه بالا می‌رود، همه طلا می‌خرند؛ قیمت دلار افزایش می‌یابد، همه دلار می‌خرند. قاعدتاً جایی برای بازار سرمایه نمی‌ماند.
بنابراین ضربه بسیار شدیدی که در ده پانزده سال گذشته بازار سرمایه اعم از رسمی یا غیر رسمی خورده عمدتاً از ناحیه تورم بوده است. پیش‌بینی‌ها نشان می‌دهد که بازار سرمایه ایران در زمانی که تورم مقدرای آرام گرفته، شتاب بیشتری پیدا کرده است و هیچ جا ندیده‌ام که اثرپذیری بازار سرمایه از نرخ تورم چقدر است ولی مسائل تئوریکی که در ذهن وجود دارد این است که بیشترین ضربه را بازار سرمایه از محل نوسان شدید قیمتها و از نوسان ارز می‌خورد و به همین دلیل است که می‌بینید بخش قابل توجهی از اصلاحات در بازار سرمایه ایران در سه چهار سال اخیر که تورم آرام گرفته در حال انجام است.
وقتی قیمتها بالا می‌رود، قاعدتاً فعالیت تولیدی دچار رکود می‌شود و فعالیتهای کاذب افزایش پیدا می‌کند. فعالیتهای تولیدی که دچار رکورد می‌شود، اشتغال پایین می‌آید، سرمایه‌گذاری پایین می‌آید، درآمد سرانه پایین می‌آید. پس در یک دور معیوب قرار می‌گیریم. پایین آمدن درآمد سرانه، سرمایه‌گذاری را پایین می‌آورد و تورم بالا می‌رود. به قول دوستان کامپیوتری در یک لوپ معیوب می‌افتیم اقتصاد ایران متأسفانه تا حداقل دو سه سال گذشته در این لوپ معیوب افتاده و این لوپ معیوب همه عناصرش شروع به تضعیف بازار سرمایه کرده است. ایران کشوری نیست که متغیر‌های بازار سرمایه‌اش به این ترتیب باشد. ایران از نظر پتانسیل، تجریه، غنای فرهنگی و تجربه علمی و تخصصی و تولید کشوری بسیار بزرگ است.
برای اینکه ضعف بازار سرمایه را نشان بدهم که در اثر تعامل و دور معیوبی که در اقتصاد ایران شکل گرفته و موجب کاهش شدید این متغیر شده از آمار و اطلاعات موجود در سطح جهانی استفاده می‌کنم.
مطالعه‌ای انجام داد‌ه‌ایم برای اینکه چند درصد از مدیران شرکتها در واقع برای تامین منابع مالی‌شان به بورس مراجعه می‌کنند. مانند همین مطالعه در پنجاه کشور جهان انجام شده بود. ما هم با همان روش شروع کردیم و به این نتیجه رسیدیم که ایران جزو کشورهای بسیار فقیر از نظر تامین سرمایه از محل بورس است. کشورهایی که همردیف ما قرار گرفته‌اند: آرژانتین، کلمبیا، و جمهوری چک است. کشورهایی که از نظر تامین سرمایه از طریق بورس بسیار برتر بودند آمریکا هلند و هنگ‌کنگ و آلمان هستند. شاید درباره کشور آرژانتین تعجب کنید.
تحقیقی که در زمان ریاست جمهوری کارلوس منم انجام شده نشان می‌دهد که آنها نرخ ارز را به جهت کاهش تورم میخکوب کردند و میخکوب کردن نرخ ارز موجب شد که قاعدتاً بخش قابل توجهی از بازار سرمایه در حاشیه رانده شود. البته با اصلاح سیاستهای جدید‌شان بازار سرمایه در حال فعال شدن است. درباره متغیر سرمایه گذاری (Capitalization) بازار بورس، به علت تعداد نرخ ارز و فقدان آمارهای لازم در مورد ایران آمار دقیقی ندارم. آمریکا 13451 میلیارد دلار سهام در سال 1999 داشته که بالاترین ارزش را در جهان دارد. بعد از آن ژاپن، انگلستان، آلمان و کره در رتبه‌های بعدی قرار می‌گیرند.
کشورهای بسیار ضعیف دنیا یکی ایسلند است و دیگری اسلوونی، که این دو کشور پنج میلیارد دلار ارزش اوراق بهادارش در بازار بورس است. یک سری محاسبات تخمینی انجام شده نشان می‌دهد که ایران از این دو کشور پایین‌تر است. اگر رقم دقیقی است دوستان بنده که پس از من بحث را ادامه می‌دهند اصلاح بفرمایند.
از نظر تعداد شرکتهای ثبت شده ایران وضعیت بهتری دارد. بر طبق آماری که مربوط به سال 1992 است قدرتمندترین کشور هندوستان و آمریکا با 8450 شرکت ثبت شده در بورس و هندوستان با 5860 شرکت ثبت شده در ترکیه، اندونزی و ایران بین 250 تا 300 شرکت ثبت شده دارند. مکزیک، ونزوئلا در ردیف ما هستند، کشور قعر جدول مجارستان است که 55 شرکت را در بورس در سال 1999، داشته است.
از نظر رتبه‌بندی کارآمد بودن بازار سرمایه مطاله‌ای در خارج از کشور انجام شده که چون ایران جزو کشورهای مطالعه شده نبوده رقم ایران را ندارم. کارآمدترین، گسترده‌ترین، پیچیده‌ترین و متنوعترین بازار بورس جهان، آمریکا، هلند، سوئیس و لوکزامبورگ و ناکارآمدترین بازارهای سرمایه در دنیا، روسیه، اسلوونی، و ونزوئلا بودند. از نظر ارزش سهام چون حالا یکی از متغیر‌های اقتصادی کارآمدی بازار سرمایه است. همانطور که ما کارایی و رفاه یک اقتصاد را با تولید سرانه و درآمد سرانه‌اش اندازه می‌گیریم. آنها هم حجم معاملاتی که در بورس انجام می‌شود را بر جمعیت هر کشور تقسیم می‌کنند تا دریابند که هر نفر در یک سال چقدر سهام معامله کرده است.
به طور میانگین در این سه سال هر نفر سوئیسی 71 هزار دلار معامله کرده است که به این ترتیب کارآمدترین بازار بورس جهان از نظر این شاخص دارد. هنگ‌کنگ با چهل و چهار هزار دلار، تایوان با 38 هزار دلار، آمریکا با 37 هزار دلار، آلمان با 12 هزار دلار و به همین ترتیب ترکیه با 875 دلار رتبه 33 را در جهان دارد. چین با 244 دلار رتبه چهلم و اندونزی با 85 دلار رتبه چهل و سوم و کلمبیا در قعر جدول است با 39 دلار برای ایران هر سه سال را محاسبه کردم و نرخ ارز را ترکیبی گرفتم. برای هر نفر ایرانی حدود 15 دلار در بورس اوراق بهادار معامله شده است، فاصله را مشاهده می‌فرمائید که بسیار قابل توجه است.
از 50 نفر از مدیران اقتصادی در یک طرح پژوهشی خواهش کردیم که به یک سئوال جواب دهند که بازار پول ایران نسبت به بازار پول و سرمایه بانکهای خارجی چقدر قدرت رقابت، انعطاف پذیری و رقابت پذیری دارد. چون این مطالعه هم برای کشور‌های دیگر استفاده شده بود، انگلستان با 39/6 در راس کشورهای جهان قرار گرفت، نیوزلند با 36/6، و هنگ‌کنگ سه کشور رتبه اول جهان و سه کشور رتبه آخر جهان تایلند، اکراین و ایران است که بین 54 کشور ایران رتبه پنجاه و چهارم با امتیاز 50 درصد نسبت به کشور رتبه 53 را بدست آورده است.
از نظر توسعه یافتگی بازار اوراق قرضه مجدداً با مدیران اقتصادی و مدیران شرکتها کار پژوهشی‌ای را ساماندهی کردیم که مانند همین کار در جهان از طریق سازمان بین‌المللی توسعه مدیریت لوزان سوئیس انجام شد. همان متدولوژی را انتخاب کردیم که بتوانیم ایران را با کشورهای دیگر مقایسه کنیم. انگلستان رتبه اول، کانادا رتبه دوم، و آمریکا رتبه سوم را به دست آوردند. چهار کشوری که در قعر جدول قرار گرفتند مصر،‌ اکراین، اردن و ایران بودند که مجدداً ایران در رتبه 54 قرار گرفت.
این شاخصها و متغیرها نشان می‌دهد که بازار سرمایه تحت تأثیر این متغیرهای اقتصادی شدیداً بازار ناکارآمدی است. تنوعش بسیار بسیار کم است، گستردگی‌اش بسیار محدود است و مسائل و مشکلاتی متوجه بازار است که به نظر می‌رسد زمانی بسیار طولانی لازم است تا این بازار شکل بگیرد.
اگر به متغیر‌های اقتصادی نگاه کنیم و موسسات مالی و پولی که بخش عظیمی از بازار سرمایه را در اختیار خودشان دارند به عنوان شاخص بگیریم، ضعیفترین بخش اقتصادی را می‌بینیم. اقتصاد ایران از نظر تولید و درآمد سرانه ضعیف بوده است. حالا در این اقتصاد ضعیف، ضعیفترین بخش آن بازار سرمایه است که این را با شاخص ارزش افزوده بخش پولی و مالی اگر مقایسه کنید این عدد را به دست می‌آورید.
اینها یکسری آمار مأیوس کننده است، ولی تصور من این است که اقتصاد ایران از سال 1375 وارد دوران جدیدی شده است. اتفاقاتی که در حال روی دادن است باعث این دوران جدید شده است. به 8 مورد از این اتفاقات اشاره و بعد نتیجه گیری می‌کنم.
تصویری که تا به حال از اقتصاد ایران ارائه کردم بسیار ناامید کننده است ولی اتفاقاتی در اقتصاد در حال روی دادن است که به تعبیر بنده از قرن سیزدهم یعنی از سال 1300 به بعد در ایران منحصر به فرد است. خیلی‌ها با این بحث مخالفند ولی در هر حال من تلاش کرده‌ام که بحث را زیاد مطرح کنم که بازخوردهایی داشته باشم و اگر اشتباه می‌کنم خود را اصلاح کنم.
اتفاقاتی که حالا در اقتصاد ایران می‌افتد در زمان قبل از انقلاب نبوده است. بنابراین برگزاری این سمینار و دادن رهنمودها به مقامات سیاستگذاری، اتفاقاتی که در بازار سرمایه می‌افتد و پدیده‌هایی که توضیح خواهم داد مرا به عنوان یک کارشناس اقتصادی خوشبین کرده است. از بازار ارز ایران نوسانات شدید ارزی گرفته شده و به نظر من دیگر ایجاد نخواهد شد. شما اگر یک شب ارز را به قیمت 850 داشتید یک دفعه می‌شد 920 تومان. به نظر من احتمال بروز این اتفاقات در بازار اقتصادی ایرن کم شده است، مگر اینکه شرایط خیلی غیر طبیعی شود. البته دلیل هم دارم ولی چون فرصت بسیار کم است نمی‌توانم بیشتر توضیح دهم. در هر حال نوسانات بسیار بالایی که در مورد بخصوص نرخ ارز داشتیم در سالهای قبل بشدت کاهش یافته و از ابتدای سال هم همین طور بوده است.
بنابراین بازار ارز ایران با ثبات خواهد شد. این یکی از پدیده‌هایی است که ما تقریباً نداشتیم. حالا عده‌ای می‌گویند که قیمت نفت زیاد شده. من بر این باورم که اگر قیمت نفت هم کاهش پیدا کند این بازار با ثبات ارز پایدار خواهد بود. فقط ممکن است در سطح بالاتری قرار بگیرد و ثبات خودش را حفظ کند.
دوم ما از مطالعاتی که در سازمان مدیریت صنعتی انجام دادیم و با دو سه مطالعه‌ای که در سطح بین‌المللی انجام شده منطبق شده است، نتایجی به دست آورده‌ایم که در یک راستا هستند. آن هم این است که از امسال و سال آینده اقتصاد ایران نرخ رشدش بزرگتر از سه درصد خواهد بود و این سه درصد الزاماً به دلیل افزایش درآمدهای نفتی نیست. یعنی مثل دهه قبل و بعد از انقلاب درآمدهای نفتی محرک تعیین کننده نرخ رشد نیست. بنابراین اگر درآمدهای نفتی کاهش پیدا کند یک دفعه 4 درصد را منفی نخواهد کرد. بنابراین تصویر سه درصد برای اقتصاد ایران و سالهای آتی متصور است. این عدد را مطالعه‌ای که در خارج از کشور انجام شده نشان می‌دهد. آنان معتقدند که در سال 2002 اقتصاد ایرانTAKE OFF خواهد کرد و جهشی صورت خواهد گرفت. من تا این حد به این قضیه خوشبین نیستم ولی به هر حال چنین مطالعه‌ای وجود دارد.
اتفاق سومی که افتاده به نظر من ریشه‌ای و لذا غیر قابل برگشت است، آن هم ثبات و ادامه سیاستهای انقباض پولی در جامعه است. به نظر من یکی از دلایل ماندگاری مسئولان بانک مرکزی صحت این سیاستها و تایید این سیاستها توسط مراجع مختلف در کشور است. ما از سال 1375 سیاستهای انقباض پولی را آغاز کرده‌ایم. البته 16، 17 درصد پول سالانه افزایش پیدا می‌کند ولی چون قیمتها بیشتر افزایش می‌یابد پول واقعی که در دست مردم است کاهش می‌یابد و به همین دلیل اسمش را سیاست انقباض پولی می‌گذارم. همان‌طور که می‌دانید بعضی شرکتها دچار کمبود نقدینگی هستند، که عمدتاً در سایه همین سیاست بانک مرکزی است.
قاعدتاً این سیاست را به طور مستمر نمی‌توانیم ادامه بدهیم و تغییراتی باید در این سیاست بوجود بیاید و نقدینگی واحدهای تولیدی بالا برود. اما این بحثش با بالا رفتن نقدینگی در جامعه بحث کاملاً متفاوتی است.
چهارم اینکه یارانه‌های دولتی از سال آینده به طور اجتناب ناپذیر در اقتصاد ایران کم خواهد شد.
نکته پنجم این است که قیمتها به طور اجتناب‌ناپذیری شفافتر خواهد شد.
ششم اینکه دولت اجباراً به سمت بودجه متوازن حرکت می‌کند و در این سه چهار سال گذشته هم به همین سمت حرکت کرده و مداخلات دولت باید به طور اجتناب‌ناپذیری در اقتصاد ایران کاهش یابد. کسی که بیشتر تحت فشار است خود همین دولت است که این مداخلات را باید کم کند. هرچند که با مسائل و مشکلات عدیده و جدی مواجه است.
بهر حال شاخصهایی که به عنوان نمونه گرفتیم نشان می‌دهد که این مداخلات در هر حال کاهش است. بخش خصوصی موفق در حال شکل گیری است.
بررسی مختصری درباره 30 صنعت بخش خصوصی انجام دادیم. این بررسی نشان داد که این بخش در حال شکل‌گیری و تقویت است. در این فضای بسیار نامناسب اقتصادی که وجود دارد بخش خصوصی بسیار موفق بوده است. در بخشهای صادراتی سهمش بیشتر می‌شود. در بخشهای تولیدی بهتر عمل می‌کند. در بالا بردن کیفیت کالاها بهتر عمل می‌کند و خوشبختانه رقابت‌پذیر است. یعنی پدیده‌ای که بخش خصوصی را ماندگار خواهد کرد در سالهای آینده بیشتر خواهد شد. بنابراین اگر قبول داشته باشیم که بخش خصوصی در حال شکل‌گیری در اقتصاد ایران است به طور اجتناب ناپذیری فرمان اقتصاد ایران در دوره‌های میانمدت و بلند مدت در اختیار بخش خصوصی قرار خواهد گرفت.
دو پارامتر می‌تواند کل این سناریو را به هم بریزد. یکی درگیری‌های سیاسی، شدت گرفتن نزاعهای سیاسی، پرخاشگری‌های سیاسی و در واقع عدم آرامش سیاسی به راحتی می‌تواند این سناریو را به هم بریزد که البته احتمالش را کم می‌دانم.
دوم تغییرات بسیار شدید در قیمت نفت است که مطالعات نشان می‌دهد که قیمت نفت به طور متعادل بین 15 تا 17 دلار قیمت آرامی است.
قیمتی که همه را راضی می‌کند مگر در جاهایی مثل آلاسکا و جاهایی که بهای تمام شده نفت بالای 20 دلار قرار می‌گیرد. اگر پایداری این قیمت را قبول داشته باشیم، مطالعات متعدد نشان می‌دهد که این سناریو دچار تحول نخواهد شد ولی اگر قیمت نفت مجدداً به زیر 10 دلار کاهش پیدا کند که قاعدتاً مدت زمانش محدود خواهد بود، نشان می‌دهد که اقتصاد ایران این سناریو را نمی‌تواند دنبال کند و دچار تکانهای شدید می‌شود. ما اگر به تاریخ معاصر خودمان نگاه کنیم این دو عامل همیشه اقتصاد ایران را دچار تکان و ضربه کرده است: یکی قیمت نفت و دیگری سیاستمداران.
این مسئله موجب شده است که مسائل و مشکلاتی برای اقتصاد ایران ایجاد شود برای بعضی‌ها از منطق اقتصادی دور باشد قاعدتاً دور است.
در پایان نتیجه گیری می‌کنم که اقتصاد ایران در حال طی کردن نقطه عطفی است. به نظر من شتاب این اقتصاد بیشتر خواهد شد و از این رو محور اصلی شکل‌دهی به اقتصاد و شفاف کردن و کارآمد کردن اقتصاد، بازار سرمایه است. مطمئنم که نیاز‌های آتی جامعه ایران یک بازار سرمایه گسترده و باصطلاح قانونمند است.